2022年预计中国经济增长同比前低后高，压力主要在上半年，IMF预计中国2022年GDP同比增长为5.6%左右。PPI或见顶回落，猪周期可能在2022年年底开启。全年整体通胀压力依然不大，对于货币政策的钳制较小。在2022年上半年国内经济下行压力显现的情况下，预计流动性将继续保持适度宽松。

　　宏观经济：海外加息时点临近中国经济稳中求进

　　2021年全球经济已经跨过复苏增长的最高点，未来的经济复苏速度会逐渐变慢直到回归正常。2022年上半年发达经济体将延续复苏的态势。但随着经济回归常态，下半年市场和海外各国政府的关注点可能重回货币过度宽松、大国政治科技博弈、贫富差距、种族冲突等长期问题上。虽然疫情还时有发生，但是美国、欧洲等发达国家的经济受到疫情的影响已经越来越弱。发达国家的经济企稳回升，对于国内的出口和经济也会有一定的支持作用。

　　主要发达经济体宽松政策将回归正常。2021年美国通胀风险开始显现，核心CPI和CPI均出现大幅度上涨。去年10月份，美国CPI同比增速已经达到6.2%，而核心CPI同比增速创下过去30年的新高，达到4.6%。同时失业率从高位回落，说明美国经济已经回到正常的进程中，伴随着通胀风险，流动性收紧的日期也越来越近。美联储在去年11月FOMC会议上提出开始正式缩减购债，每月缩减150亿美元直至2022年年中结束。美联储近期公布的FOMC会议纪要显示美联储对于通胀压力的担忧，部分官员建议联储可以考虑加快缩减购债的规模和速度。从会议纪要来看，去年11月FOMC会议纪要相较于前几次的FOMC会议有转鹰派的迹象，特别是因为Taper已经开始，之后的加息时点将吸引更多市场关注，美联储官员也将继续关注通胀的情况。预计2022年美国的货币政策不会急转弯，美联储将加息2—4次，总体幅度在1%左右。

　　国内的中央经济工作会议已经结束，政府已经明确表态“稳增长”。会议指出“必须看到我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”，“调整政策和推动改革要把握好时度效，坚持先立后破、稳扎稳打”。会议要求，明年经济工作要稳字当头、稳中求进，各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前。在宽财政、稳定投资的方向上更加明确，会议指出“要保证财政支出强度，加快支出进度”，“适度超前展基础设施投资”。在方向上预计将是推动基建适度修复、政府部门合理加杠杆。这将有助于固定资产投资的回升、稳定明年国内的经济增长。

　　2022年预计中国经济增长同比前低后高，压力主要在上半年，IMF预计中国2022年GDP同比增长为5.6%左右。PPI或见顶回落，猪周期可能在2022年年底开启。全年整体通胀压力依然不大，对于货币政策的钳制较小。在2022年上半年国内经济下行压力显现的情况下，我们预计流动性将继续保持适度宽松。

　　预计美国会在2022年年中开始加息，美国科技股估值过高，美股大概率会呈现宽幅振荡。预计沪深300运行区间依然会保持在4500—5500。指数前高后低，行情主要会出现在上半年，全年呈现宽幅振荡的概率较大，2022年A股将以结构性机会为主，指数型行情出现的概率较低。

　　2022年一季度中国利率债存在振荡上行的机会，主要在于中国经济一季度压力较大，货币会继续保持宽松。但是二季度开始，由于全球经济复苏顺利，疫苗投放和管控经验升级后海外疫情有望得到进一步控制，发达经济体非常规的货币政策需要回到正常，债券压力会凸显。综合来说，2022年下半年海外流动性回收和通胀压力将对国债形成压制。此外，由于复苏节奏不同，货币政策的节奏也不尽相同，加上央行已经表态不愿看到强势的汇率，预计汇率也会存在一定的压力。

　　化工板块：PTA产业链扩能进行时把握短期去库机会

　　2021年国内PTA产量约5315万吨，相较2020年增幅预计在7.4%，增幅有所降低。2021年PTA仍处于产能投放高峰期，截至年底新增产能总计850万吨，多套大型装置投产导致行业利润持续压缩。PTA加工费继续下滑，PTA辅料醋酸价格从年初的3000元/吨大幅上涨至9000元/吨，进一步压缩PTA利润空间。

　　虽然PTA产能保持高速增长，但2021年PTA社会库存并未像2020年一样大幅累积，反而出现持续去库的趋势。第一，受加工费持续压缩影响，3月开始PTA主流供应商缩减合约货供应，同时减停产装置的增多压缩了供应端增长的预期；第二，下游聚酯上半年负荷处于高位，受终端需求订单旺盛以及提高聚酯产销影响，上半年市场需求持续走强带动PTA社会库存去化；第三，PTA2021年进出口格局改变，出口量呈现大幅增加，进一步推动PTA去库幅度。

　　2021年PTA进出口格局发生较大改变，2021年1—11月PTA出口量累计为232万吨，相比2020年同期的71万吨增长247.7%；预计PTA全年净出口量为244万吨，同比增长104.6%。PTA直接出口量此前整体较为平稳，全球多地对中国PTA有反倾销税，同时印度的PTA货源在运费和送货机制上相对中国更有优势，印度装置开停机直接影响中国PTA在中东的出口量。2021年春节前后美国寒潮影响装置计划外停车，欧洲和美国PTA量阶段性萎缩，二季度开始印度疫情暴发，影响维持到四季度，导致2021年PTA出口量爆发式上涨。

　　未来三年PTA产业预计将继续扩能，2022—2024年预计将有4230万吨新产能投产，按现有总产能6623万吨计算，未来三年产能增长率将达到63.8%。在高扩能压力下，预计未来PTA加工费上方仍存在较大压力，加工费上方空间偏小，但同样下方底部存在支撑。未来PTA产业将继续淘汰落后产能，2022年旧装置淘汰速度或低于2021年，后期或集中在2023年一季度后。

　　综合2022年新增产能投产情况、存量装置供应增量、装置检修周期、产业链利润以及终端需求增速，预计2022年PTA供应整体过剩，一季度社会库存存在累库压力，但二、三季度受上下游供需错配影响将出现阶段性偏紧格局，四季度在新装置投产预期下仍有累库预期。全年PTA累库幅度在40万—50万吨，累库压力相对不大。

　　PX:新增投产总量增多，主要集中在2022年四季度至年底，大体量装置的投放将导致PXN长期维持低位区间，挤压进口货源空间，原油整体价格重心下移的预期，将限制PX价格上方空间。中期来看，需关注PX—PTA投产时间差，上半年PXN有低位修复空间，而下半年新装置逐步投产后，PXN将持续压缩至低位区间。

　　PTA:大体量新装置预期持续投产，产能增速保持高位，预计2022年PTA供应小幅过剩，全年累库在40万—50万吨，整体累库压力不大。一季度存在累库压力，而二、三季度或出现上下游供需错配，从而出现阶段性去库预期。在高扩能压力下，预计未来PTA加工费上方仍存在压制，但下方底部存在支撑，行业内将通过负荷的调整保持加工费在偏低区间内波动，2022年加工费预计维持在300—800元/吨区间，加工费均价维持在500—700元/吨。

　　MEG:新增产能投放增多，国内乙二醇产量同比将大幅增加，主要增量来源于新装置供应增量与存在装置供应增量，全年存在较大累库预期，将限制价格上方空间。在持续高投产下，乙二醇行业利润将偏低，部分装置逐步停产或转产，同时继续挤压进口货源空间，进口依存度继续下滑。在累库预期下，行业内将继续通过负荷的调整来调节供需关系，乙二醇2022年负荷预计将维持在偏低水平。

　　聚酯：供应增量偏高，但受终端预期走弱、聚酯环节利润变动等因素影响，聚酯产量增速小幅放缓，装置投产时间分布相对较为平均，可关注PTA—聚酯投产时间差。聚酯各品种利润将继续分化，短纤进入投产周期后供需格局将偏弱，对于终端旺季仍有保留预期，可在短纤利润扩大时关注价差的回归，锁定利润。

　　织造：从2022年整体情况来看，下游市场景气度或低于2021年整体水平。2021年下半年以来，全球疫情后期需求复苏速度开始减弱，同时国内纺织服装行业重新进入累库周期。从长期来看终端需求偏弱的矛盾已开始累积，预计2022年终端需求将继续走弱，负反馈将逐步传导至上游各环节。

　　金属板块：流动性退潮预期升温价格中枢有所下移

　　随着经济运行逐步回归常态化，2022年需求和流动性的驱动对有色推动将边际减弱，但总体较低的库存、疫情以及我国碳中和政策可能对供给造成一定影响，有色产品价格波动增大，预计工业金属价格中枢可能有所下移。

　　铜供需展望

　　第一，宏观：货币政策拐点是当下压制铜价最重要的驱动，流动性退潮预期愈加强烈，2021年美联储决定自11月底开始缩减购债150亿美元。货币宽松带来的通胀有望在2022年年中缓解：2021年11月3日美联储FOMC会议，美联储宣布Taper开始缩减购债规模，到2022年6月完成。另外，根据芝加哥交易所的最新数据，市场预计美联储2022年加息一次，2023年加息两次的概率较大。持续两年的全球流动性宽松格局将就此结束，货币紧缩将成为未来两年的主基调。

　　第二，供应：供应将迎来边际改善，部分受疫情影响的2020年应该开工的项目，在未来预期会重新开工。2022年全球新建和扩建产能增量将达112万吨。紫金矿业的刚果金Kamoa-Kakula铜矿一期已经投产，二期也将在2022年年中投产，投产后产能将达到40万吨，2022年增量约20万吨，还有紫金矿业塞尔维亚Timok项目也将贡献10万吨，自由港印尼Grasber铜矿将贡献13万吨，智利Chuquicamata和SpenceII将分别贡献10万吨和6万吨，嘉能可Mutanda铜矿将重启，该矿停产前产量接近20万吨。总体来看，2022年新扩建保持高增长，这是铜矿产量增速维持高位的基础。

　　第三，需求：新能源各板块持续发力，需求相对确定，2022年，我们认为海外铜消费增速将放缓，国内铜消费增长有望改善。根据测算，在电网投资领域，铜产品广泛应用于电线电缆、电机、输变电设备(高压开关、变压器)、电器附件。电网每投资1亿元能带动800—1000吨的铜消费，光伏方面，每MW可消耗5000吨铜。对电力行业的铜需求进行测算，2021年，我国电力行业累计耗铜总量达450万吨，预计2022年，用铜量将维持不变或小幅上行，预计将在500万—550万吨。

　　第四，供需平衡：全球铜市场依旧处于紧平衡的状态，但相比2021年将有所修复。

　　铝供需展望

　　第一，供应：供给侧改革后电解铝产能相对确定，增量极少。2021年有少量项目投产，截至2021年10月，我国电解铝的总产能已增加至4496万吨，2022年几无新增产能建成投产，2021年年底，我国电解铝产能已接近天花板。此外，原铝的生产过程能耗非常高，据国际铝业协会数据，2019年我国电解铝的综合交流电耗为13531千瓦时/吨。按此测算，2019年我国电解铝产量3580万吨，仅电解铝生产环节就消耗电能4844亿千瓦时，占同期全国工业用电量(48473亿千瓦时)的10%，电解铝行业是我国节能减排的重点行业。

　　第二，需求：2021年随着经济复苏，我国电解铝需求保持增长，2021年前三季度我国电解铝的消费量3044万吨，同比增长7%，预计2021年我国电解铝消费量约4052万吨，同比增长约6%。2022年随着经济回归常态，房地产和建筑推动减弱，碳中和约束增强，预计我国电解铝消费量为4080万吨，同比增长0.7%，增速边际趋缓。

　　第三，供需平衡：2022—2023年供需缺口仍然将阶段性扩大。

　　第四，库存：目前电解铝库存依旧维持在历史低位，2021年四季度周度平均库存在90万—100万吨。

　　黑色板块：“双碳”之下钢材供需双降政策仍是关键

　　2021年钢材价格整体呈M型。2月中旬开始第一轮大幅上涨行情，螺纹钢于5月中旬创出历史最高价格，6200元/吨。随后在半个月内，价格迅速下跌25%左右。二、三季度螺纹钢价格振荡上涨，并于10月中旬达到第二个峰值6000元/吨附近。但相似的急跌再度上演，一个月的时间，螺纹钢现货价格跌超20%，2201合约险破4000元/吨大关。底部受到成本支撑，年底钢材价格稳步回升。

　　2021年，受碳达峰、碳中和影响，钢铁行业开启了新一轮结构性供给侧改革。年初提出了粗钢产量同比不增加的目标，1—11月，粗钢累计产量9.45亿吨，较2020年同期减少0.18亿吨，同比减少约2%。上半年一方面限产力度较小，另一方面炒作限产，钢价飞涨，粗钢产量实际同比增超11%。进入下半年，钢厂不得不缩减产量以完成减产目标，钢材产量开始一路下滑。5月初，国家担心通货膨胀，一再强调稳定大宗商品价格，并最终出动雷霆手段，钢材价格回归合理区间。2021年钢材利润基本和价格走势相同，利润长期位于盈亏线以上。但年内波动较大，以螺纹和热卷为例，吨钢利润最高在1000—1200元/吨，最低在-400元/吨，波动幅度达到1500元。

　　2021年是我国碳中和元年，钢材供给端受到严格控制，需求仍维持增量，价格重心上移。随着新一轮结构性供给侧改革拉开帷幕，更多落后产能将被淘汰，新设备新工艺上马，越来越多的钢铁企业更新环保设备，减少碳排放。需求端，为了稳定钢材价格，国家也将压缩钢材需求，以匹配供给端的缩减。第一，通过调整关税，钢材出口将减少，原本净出口状态变为进出口平衡。第二，房地产行业依旧会受到严格把控，新开发和施工面积边际减少，以消耗存量为主。随着更多疫苗和药物的研发上市，疫情终将被战胜，建筑业与制造业将逐渐分化。制造业好于建筑业，相应地，板材需求好于长材需求。

　　在供给侧改革阶段，驱动钢材价格的主要因素是供给，而供给受到政策影响。所以钢价不论是长期的走势还是短期的波动，大多和限产政策息息相关。未来关注政策的导向将是把握行情的关键。

　　综上所述，预计2022年钢材整体供需下行，价格中枢下移，价格波动有典型淡旺季特点。下有产业底，上有政策顶。建议在成本线下做多，3000—3500元/吨。在供需错配导致阶段性暴涨后做空，5800—6200元/吨。