时富证券研究部

　　东岳集团（00189.HK）制冷剂龙头蓄力新能源

　　集团主营环保制冷济和高分子氟、硅材料，是国内制冷剂行业龙头企业，目前主营约70%来自制冷剂业务，相关产品在国外生产减少和需求持续的背景下，存在价格上涨机遇。高分子材料是集团未来重要的增长点，毛利率呈上升趋势。集团的未来发展战略是在立足制冷剂主业的同时，大力发展新材料产业，目前用于氯碱行业的离子膜产品已初步实现产业化，打破了国外企业多年的垄断局面，集团还掌握了燃料电池离子膜的核心技术，对发展新能源具有重要的战略意义，并受到政府的高度重视，有望带来长期的发展机遇。预计集团2010、2011年每股收益分别为0.16、0.21港元。

　　制冷剂受益消费增长。集团是制冷剂龙头企业，客户包括众多国内外知名的空调企业。目前拥有39个产品，20万吨产能规模，其中15万吨是传统制冷剂，主要用于空调行业，由于发达国家逐渐停产传统制冷剂，但需求还会持续，供需缺口扩大有助产品价格上涨。另外，在目前复杂的国际经济环境下，中国更加重视培育内需，鼓励空调等家电产品销售，有助刺激公司产品需求。

　　新材料业务成增长点。含氟聚合物和有机硅属于新材料，被广泛用于许多领域，有望成为国家十二五规模重点扶持的产业。目前集团的相关产品包括聚四氟乙烯等，年产能超过2万吨。有机硅产能约为每年6万吨，未来有望大幅扩张至接近20万吨的水平。

　　研发实力强。公司与清华大学合作研究环保制冷剂、有机硅。与上海交大合作研发含氟高分子、离子膜，自身建立了160人的研究院，拥有众多专业人才。公司历经8年成功研发出用于氯碱生产的离子膜，改变了中国氯碱基础材料长期被国外垄断的局面，初步年产能为10万平米，可根据需要扩大到20万平米。

　　探索新能源技术。燃料电池是新能源汽车的一个重要发展方向，而离子膜则是燃料电池的一项关键技术。集团在燃料电池离子膜、质子膜的研发方面走在了世界前列，与境内外科研机构建立广泛的合作关系，使中国站在了国际新能源产业的重要制高点，也有望为公司带来巨大的发展机遇。

　　投资风险提示：集团目前的制冷剂业务仍占绝对比重，受价格波动影响较大；离子膜相关技术产业化的时间和盈利存在不确定性。

　　给予买入评级，目标价2.08港元。东岳集团（00189.HK）目前的收市价为1.60港元，我们给予集团12个月目标价2.08港元，对应于13倍2010年预期市盈率，建议投资者买入。理由如下：集团是国内空调制冷剂行业龙头，有望受益中国对家电销售的鼓励政策。集团的氯碱离子膜即将形成规模生产，并且在燃料电池的关键技术方面有强大的研发实力，有望为集团带来新的发展机遇。